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中国市场的结构转变:高频交易的前景

高频交易席卷全球,而亚洲也不例外。高频交易所面对的挑战,以及为市场带来的优势,经已广为外界讨论。在本文中,Chi-X Global 亚太区首席执行官Ronald Gould将集中分析高频交易在充满机遇的中国市场的发展前景。

一般而言,市场结构的发展必须配合三个因素。首先,一个容许转变和鼓励创新的合适规管环境。其次是交易场所技术,这项因素普遍与市场拥有多于一个交易场所有关。虽然交易技术的供应情况正在改善,但若说各地市场在这方面拥有相同的水平,将是错误的假设。最后,必须提供一个由使用者主导的环境,为市场转变带来支持,并积极推动业界创新。亚洲各个市场都在不同程度上出现这些因素,部份市场提倡转变,也有其它市场在勉力顽抗。目前,亚洲大部份地区的市场转变进程处于犹豫阶段,因为大都在静待其它市场率先转变。根据我们的经验,日本、新加坡和澳大利亚乐于领导转变,其它市场则取态审慎或反对转变。
若审视亚洲各个市场的架构,便会发现部份市场的情况相对模糊。中国是其中一个最引人入胜和令人费解的市场。它具备庞大的发展潜力,能够吸引投资者的兴趣,并且明显乐于创新和转变。不过,外界对中国的规划和目标通常了解不多。由于中国对投资者的重要性不断上升,增加市场转变的透明度必然有所助益,而这正是本文的目标。首先,我们不妨描述当前的市场状况,以确立起步的基础。
根据国际证券交易所联会于2009年底发表的数字,以总市值计算,中国现为全球第二大股市。然而,由于国家和企业持有大量的股权,故公众流通量偏低。市场交投以个人投资者主;现时,中国的活跃账户数目超过5,000万个,并且与日俱增。机构投资仍处于发展初阶,但共同基金正急速增长,交易所买卖基金也是主要的增长领域。由于中国不少大型公司在往属于国营企业,股权仍相当集中,导致机构投资者的交易周转率偏低。虽然上海设有大宗交易设施,但至今尚未普及,而且若要吸引更
多投资者参与,便须把系统升级。上海证券交易所的新一代交易系统在2009年12月启动。该系统购自德国证券交易,并由埃森哲公司应因不同的市场状况,经过数年时间改编而成。上海投资者没有深入审视系统延迟的问题,但他们也并非毫不介意。当前问题在于:到底中国是否处于转变的拐点,在追求创新本能的推动下,令市场渐趋开放。现在,让我们分析有关证据。
首先,从规管开始谈起。中国证券监督管理委员会(中国证监会)一直表明,有意通过创新和转变,藉以提升中国市场在国家经济所担当的角色,并强化与国际投资者的相互参与。中国证监会鼓励开发新的交易场所和衍生工具产品,也批准扩大合格境外机构投资者(QFII)和合格境内机构投资者(QDII)计划,和容许开展融资和融券交易。这些改变总总显示中国证监会在朝着正确的方向发展,但当其它地区在积极解决常见的股票交易问题,为市场架构带来主要的转变时,中国证监会至今尚未明确表达其意愿。从外国投资者的角度而言,中国市场在外汇和交易性质方面仍充满限制。合格境外机构投资者计划的规模和灵活性都未达到转折点,因此目前的资金流动情况仍相对未受到限制。当情况配合内部需要时,这个转折点或会出现但这个日子尚未来到。现时,中国缺乏市场架构以推动发展多边交易设施的平台,而且不论营办人身份,交易所以外的交易场所概念尚未建立基础。中国需要长期努力,鼓励这方面的创新发展,而目前仍处于起步阶段。合格境外机构投资者计划的持股期为三个月,显然不利高频交易的发展,但市场正就有关转变进行积极的讨论。由于高频交易有助改善机构投资者的流动性,而随着机构投资者在中国市场渐趋重要,当高频交易作为市场庄家的角色获得较高评价时,便可能为转变提供决定性因素。
正如我在上文指出,帮助吸引高频交易的第二个市场架构转变因素乃由技术主导,而这方面也朝着正确的方向发展。经纪商的技术运用渐趋成熟,当中以大型外国投资银行所成立的合伙企业明显领先。主要交易所正致力应付技术转变带来的挑战:上海和深圳证交所正谨慎审视多个选择,但它们至今未就日后的发展作出明确的决定。受个人投资者的市场位置影响,中国的市场架构对新技术构成一些特别的障碍。若能在主要交易所开发更多以机构投资者为本的交易平台,应可巧妙避开这些技术挑战,但结果仍是未知之数。不过,目前已有精英士处理有关问题,相信在不久的将来,以技术推动市场架构转变不会再成为限制。
我认为推动转变的最后一个因素在于使用者的需求,包括经纪商和最终投资者。这是整体大局中最值得注意的部份,因为机构投资活动尚未主导中国市场,而个人投资者的动机不足。中国市场的流动性存在高度变数,而暂时到目前为止,机构投资者的大宗交易规模确实不大。对机构投资者的下单来说,市场的流动性必须提高,而高频交易的参与将可带来帮助,并应与新式和延迟程度较低的技术同时推行。若中国本土市场的参与者逐渐冒起,便能推动中国的高频交易活动踏出起步点,但现时的市场环境未能刺激有关发展。在当前而言,若高频交易投资者期望能为日后的中国市场营造活跃的环境,便须试验不同战略,以测试它们在各个市场架构环境的运作情况。不过,目前的合格境外机构投资者规例所实施的限制,令以上的试验面对巨大的挑战。随着中国机构投资者日渐重要,加上市场对进一步吸纳外国流动资金的需求增加,我们定能找到把握机遇的良方,或许可望为高频交易公司开拓光明的前景。可是,暂时来说,我们仍须静观其变。

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